ASML Holding (ASML)

所在层：第 6 层（半导体设备——光刻，EUV 独家） 最近更新：2026-08-17（挂技术侧链接；财务数字仍为 2026-07-18 并入的 Q2 2026） 技术侧：机制讲透见 技术长文《光刻与 High-NA》（护城河是哪一年挖的、High-NA 的账为什么在盈亏线附近）；里程碑对表见 光刻与 High-NA 技术卡。

一句话定位

全产业链真正的独家咽喉。 EUV 光刻机 100% 由 ASML 制造——没有它，先进 AI 芯片根本造不出来。它比台积电更上游、更不可替代：台积电还有三星/Intel 在追，ASML 在 EUV 上没有任何对手。买它=押"全世界先进芯片制造总量"，且垄断地位最硬。

商业模式

• 卖光刻机（DUV + EUV + 下一代 High-NA EUV）+ 装机后服务（Installed Base Management，经常性、高毛利）。
• 每台 EUV ~€1.5–3.5 亿、High-NA 更贵；少数客户（台积电/三星/Intel/海力士）、订单制、backlog 深。
• EUV 是技术壁垒极高的"单点垄断"——几十年研发 + 供应链（蔡司光学等）几乎不可复制。

技术与执行

• 核心产品/技术：光刻机（DUV + EUV + 下一代 High-NA EUV）。EUV 用 13.5nm 极紫外光把电路印到几纳米宽，是人类最难的工程之一，全球唯一能造。为什么强：没有 EUV 就没有 5nm/3nm 先进制程 = 全链真正咽喉。
• 技术代际 / 路线图：DUV → EUV（0.33 NA）→ High-NA EUV（0.55 NA，2028 占 EUV 收入 ~1/4），把垄断延续到更先进节点；装机后服务（经常性、高毛利）。
• 技术壁垒为何难攻：EUV = 几十年研发 + 蔡司光学独家供应链，几乎不可复制的单点垄断；客户极少、每台上亿欧元、靠原厂持续服务——换供应商不可能。
• 近期执行（兑现 vs 跳票）：Q2'26 净销售 €9.3B、系统出货 86 台（Q1 为 67 台）；FY26 指引再上调至 €43–45B（Q1 时为 €36–40B，一季内大幅上修）；宣布 2027 年 low-NA EUV 产能 +30%（在 2026 ~65 台基础上）、并评估 2028 再 +30%。兑现强；中国占比受出口管制降至 19%。
• 技术里程碑（盯）：EUV 产能扩张计划兑现（2027 +30% 是否落地/再上调——bookings 停披露后最硬的领先信号）；High-NA 放量；中国占比与国产替代进度。⚠️ 自 2026 起 ASML 不再按季披露净订单 bookings（末次为 Q4'25 €13.2B），backlog 转为年度披露——领先指标改从"指引修订 + 产能规划 + 装机服务收入"读。

管理层与资本配置（轻量）

• 执行力（beat/miss）：指引上调并兑现、High-NA 按路线出货；backlog 深、能见度高。
• 资本配置：R&D 重投守垄断；高分红 + 回购；不乱多元化。
• 利益对齐：荷兰上市、机构持有为主；常规激励。
• 一句话评：全链最硬护城河的守护者，执行稳健；主要不可控是 WFE 周期性 + 中国出口管制（地缘），不在管理层。[治理为二档]

收入结构（Q2 2026，2026-07-15 发布）

• 净销售 €9.3B（Q1 为 €8.8B）；系统 €6.6B + 装机服务 €2.8B；毛利率 54.0%、营业利润率 37.1%
• 净利 €2.9B，EPS €7.59；新机出货 86 台（Q1 为 67 台）
• Q3 2026 指引：€11.0–12.0B（隐含 QoQ +18~29%，大爬坡）、毛利率 55–57%
• FY2026 指引：€43–45B、毛利率 54–56%（Q1 时为 €36–40B——一季内上修 ~€7B，AI 逻辑+存储客户"加速扩产"）
• CEO Fouquet：客户在加速产能扩张计划；2027 low-NA EUV 产能 +30%（2026 基数 ~65 台）、研究 2028 再 +30%
• FY2025 存档：净销售 €32.7B、净利 €9.6B；年末 backlog €38.8B（末次季度 bookings：Q4'25 €13.2B 含 EUV €7.4B，此后停止季度披露）
• 中国占系统销售 19%（Q1'26 口径，出口管制后回落；Q2 稿未单列，待年报复核）
• ⚠️ 2026-08-17 清掉写死的旧倍数（原标“待实时核”）：当日前瞻市盈率见 报价快照.md。结构性事实保留：它长期比设备同业贵一档，因为极紫外光刻是独家。

护城河类型（7 Powers）+ 轨迹

• 独占资源 + 流程效能：EUV/High-NA 几十年研发 + 蔡司光学独家供应链——几乎不可复制的单点垄断（5/5）。
• 轨迹：核心在变宽——High-NA 是下一代独家（2028 占 EUV 收入 ~1/4），把垄断延续到更先进节点。

综合：全链最硬护城河，无可替代

多 / 空

看多：1. EUV 绝对垄断，AI 先进制程的必经之路；2. High-NA 延续垄断到下一代；3. FY26 指引一季上修 ~€7B + 2027/2028 产能各 +30% 规划 = 需求能见度极高；4. 装机服务经常性收入。 看空：1. 周期性（WFE 是周期生意，订单 lumpy）；2. 中国敞口下降（19%，出口管制；国产替代是长期威胁）；3. High-NA 放量慢且贵；4. 估值 premium（~30x）；5. 信息披露变粗（bookings 停披露，周期拐点会更晚被看见）。 最该盯的 1 个数字：指引修订方向 + EUV 产能扩张计划兑现（bookings 自 2026 起停止季度披露，这两项接棒为最领先信号）+ WFE 周期方向。

关键关系（详见关系表）

• 客户：台积电、三星、Intel、SK海力士（先进制程都靠它）。
• 供应：蔡司（光学）等独家供应链。
• 竞争：EUV 无对手；DUV 有尼康/佳能（落后）。
• 威胁：中国国产替代（长期、目前差距大）。