核心篮子决策备忘
本页目录（6 节）
性质：决策层一页纸（活层）。下手前先过一遍。 这里不存"今天多少钱"：表里是三情景阈值区间（只随估值重算而变）；现价来自 报价快照.md，网页自动算出"现价落在哪一档"显示在本表下方——价格天天变，这张表不用改。 最近更新：2026-07-30（7/29 那批财报后：七份估值全部动过一遍——六份重算 + 泛林第一次建，地图见第二·B 节；决策表改三行：Meta 判断降到 50%、"最便宜超大厂"的分母正在缩；微软 判断升到 60%；Vertiv "最贵"标签失效、倍数从约 45–49 倍压到约 25 倍。红队 A1 的"市场知道什么"对 Meta 已补齐） 配套：各家 报告/估值-XXX.md + 观察名单.md + 论点台账.md
一、核心决策表（11 家）
⚠️ 2026-08-17 结构变更：三档阈值已从本表移除，唯一住址是各公司卡的估值栏（宪法 v1.15 规定卡的估值栏三行封顶、含三档阈值）。本页上方的「📍 现价落在哪一档」盒子由渲染层从各卡读阈值 + 报价快照自动算，覆盖全部写了三档的标的（23 家，此前本表只有 8 家）。 为什么改：本表自存一份阈值，2026-07-30 之后就没跟上——AMD 卡/报告 v2 已是牛 $470–549，而本表还写着牛 $520–680，同一个现价按两张表算出两个不同的档位，而机器用的是过期那张。这是"同一句话住两处＝漂移点"的判例。 阈值读法：熊/基/牛＝我自己反向 DCF 算出的三情景内在价值区间（不是分析师目标价）。价格进入哪一档，决定的是赔率，不是"该不该买"——买不买看第④⑤列。 档位变了要做的事叫「落档复核」：改一句话判断 + 记一行日志，不出新版本、不动台账概率（价值区间没变，变的只是价格）。查与认领：python3 工具/落档.py [--lock]。
| 标的 | 层 | 这一档的关键分歧（阈值不在本表，见上方落档盒） | 入场纪律 | 你必须自己拍板的关键判断 | 头号 kill signal |
|---|---|---|---|---|---|
| 英伟达 NVDA | 5 | 前瞻 PE ~19（全库最低）= 市场 price 的是怀疑 | 估值合理，是"便宜的怀疑" | 利润率/份额能否比市场怕的更持久（ASIC 侵蚀推理端） | 数据中心营业利润率连续两季下行（此读数同时裁「市场怕过头了」L-01 与「CUDA 先塌价」L-21 这对对赌） |
| 博通 AVGO | 5 | 比 Marvell 便宜（老大反而便宜） | 合理；比 Marvell 便宜 | 客户集中（Google/Meta）稳不稳 + ">$100B/2027" 可信度 | 大客户程序丢失/内包 |
| 台积电 TSM | 5 | 便宜是对地缘尾部的补偿，不是白送 | 合理；最高确定性 | 你怎么给台湾地缘尾部定价（二元·无法 DCF） | 地缘升级 |
| AMD | 5 | 分母之争：FY27 EPS 共识 ~$5.4 vs 牛派 ~$14（差 3 倍） | 执行期权、几乎零安全边际 → 等回调/小仓位 | 12GW 订单转化 + ROCm（FY27 EPS 落 $5 还是 $14） | MI450/Helios H2'26 部署滑坡 |
| Marvell MRVL | 5 | 概率加权 EV ≈$153（超出部分＝为牛市付的溢价） | 薄垫子纯执行下注 → 等回调（台账 L-02） | SBC 当不当真成本 + FY28 翻倍能否执行 + Trainium 外售会否量化 | 数据中心环比 + Trainium 份额（客户利空已是 2025/12 旧闻、被消化；看财报硬数据） |
| Vertiv VRT | 7 | "本篮子里最贵"这个标签已失效——倍数从约 45–49 倍压到约 25 倍、价格 −28%，而盈利指引 +58–61%；⚠️ 2026-08-17 落档复核：这个 1.06 倍已过期，现约 1.39 倍——"倍数被压下来"只维持了几周（落档见上方自动盒子） | 「Vertiv：定价到完美」不动 60%：估值收缩已发生（判断的验证条件之一），但基本面全面反向（调整后营业利润率 +4.1pp、自由现金流 +234%、实现净现金、全年每股指引 +58–61%）；是否像 Oracle 那次一样立一条方向相反的判断，等你拍板 | AI capex 是否多年不退（直接押）；37%+ 的营业利润率是新常态还是周期顶 | 调整后营业利润率（新头号）；⚠️原头号"在手订单"在第一档只有年报年度数，季度层面不可得（$124.5 亿实为电话会口径） |
| Oracle ORCL | 4 | 看 FCF 镜头、不看 EPS（PE 低≠便宜；且 GAAP 净利含 16.4% 投资收益，分母再打折） | 观望，先等 capex 见顶（不是等 FCF 转正——见第二节第四类） | FY2027 capex 是否 ≤$556.63 亿（M 裁决收敛后的头号变量；OCF 已证明能一年多 $111 亿，FCF 正负几乎全由 capex 决定） | capex 继续高于 FY26 / 债务+租赁 EBITDA 倍数升破 6x / OpenAI 合同(RPO)质量生变 |
| 美光 MU | 5 | 低 PE 可能是周期顶陷阱（分母 E 在顶部） | 周期股 → 警惕周期顶、先看可持续毛利率 | take-or-pay 能否真打破内存周期（毛利 84.9%→?） | HBM/DRAM 合约价见顶回落（头号） |
| 谷歌 GOOGL | 1/2/4/5 | 被当"AI 输家"定价，数字却是赢家 | 三家超大厂最便宜，折价反映搜索颠覆担忧 | 搜索被 AI 侵蚀速度 vs 云/TPU 复利速度 | 搜索查询量/广告单价连续下滑 + 云增速<30% |
| 微软 MSFT | 1/4 | ⚠️ 2026-08-17 落档复核：那个 0.77 倍（"本批折价最深"）已过期，现约 0.98 倍——折价基本已经关闭（落档见上方自动盒子），但折价几乎全靠"倍数从约 17 倍修复到 23 倍"（三档倒推倍数全在 15–20 倍窄带）。⚠️ 一整个财年的新数据几乎没移动 v1 的区间 | 最稳底仓型，折价让不对称偏上；Q4 FY26 认错线更远了（Azure +43%、在手订单 +84% 至 $6,780 亿，判断升到 60%）；⚠️看每股收益须剔 OpenAI 稀释收益与 $32 亿 Anthropic 持股收益（公司自定口径只剔前者） | Azure 高增持久性能否消化全年约 $1,406 亿真实设备投入（含融资租赁）；营收 +18% 而营业利润也只 +18%＝营业杠杆还没出现 | Azure 增速掉回 <30%（头号）；租赁＋采购承诺合计已超 $6,000 亿的刚性 |
| Meta META | 1/2/4/5 | 现价≈加权价的 0.97 倍＝从"被错杀的折价"变成"定价大致公允"（分母改用 2028E 每股收益，因 2026 账面每股被一次性税收优惠垫高） | 被错杀判断已降到 50%（「Meta：被错杀的折价」）＝我已不比抛硬币更有信念；"市场知道什么"已补齐（见第三类）；下季增量营业利润率仍 <20% 则整条降级 | AI 提效能否盖过全年 $1,300–1,450 亿 capex 的折旧；外部变现（Meta Compute）从叙事变数字的成色——Q2 业绩公告仍未官宣、无收入口径 | 增量营业利润率（头号·新；Q2'26 约 14%）；广告单价＋用户时长转弱；Hyperion 表外融资成本恶化 |
| 标的 | 现价 | 落档 | 距基准中值 | 基准区间 |
|---|---|---|---|---|
| AMD | $465.58 | 基准与牛市之间 | +47% | $288–346 |
| AMZN | $266.43 | 基准区间内 | -1% | $250–290 |
| ANET | $195.38 | 基准与牛市之间 | +46% | $134 |
| ARM | $239.05 | 基准与牛市之间 | +53% | $156 |
| CRM | $256.00 | 熊与基准之间 | -8% | $260–294 |
| EQIX | $1044.41 | 熊与基准之间 | -10% | $1,155 |
| ETN | $402.78 | 基准与牛市之间 | +0% | $402 |
| GLW | $148.98 | 基准与牛市之间 | +21% | $123 |
| GOOGL | $346.59 | 熊与基准之间 | -22% | $420–470 |
| KLAC | $175.54 | 牛市区间之上 | +54% | $114 |
| LRCX | $301.90 | 基准与牛市之间 | +68% | $180 |
| META | $578.02 | 熊与基准之间 | -6% | $616 |
| MRVL | $216.62 | 牛市区间内 | +93% | $105–120 |
| MSFT | $513.53 | 熊与基准之间 | -1% | $520 |
| MU | $932.86 | 基准区间内 | +1% | $850–1,000 |
| NVDA | $217.55 | 基准与牛市之间 | +16% | $180–195 |
| NVT | $148.48 | 基准与牛市之间 | +17% | $127 |
| PLTR | $186.29 | 牛市区间内 | +108% | $74–105 |
| QCOM | $164.19 | 熊与基准之间 | -4% | $171 |
| SKHY | $161.04 | 基准与牛市之间 | +43% | $113 |
| SMCI | $37.08 | 基准区间内 | +9% | $30–38 |
| SNDK | $1484.98 | 基准与牛市之间 | +90% | $780 |
| SNOW | $328.00 | 牛市区间内 | +37% | $220–260 |
| VRT | $257.08 | 基准与牛市之间 | +22% | $211 |
落档只说明赔率，不说明该不该买——买不买看上表第④⑤列。价格是二档，动手前以实时行情为准。
二、总体姿态（按判断类型分组，不按当日价格分组）
按判断类型而非价格状态分组＝不随价格过期；"现价落在哪一档"由上方自动表给出。"被打折"的判断只能来自我自己的反向 DCF 并回答"市场可能知道什么"——"价 vs 共识目标"永远只是情绪温度计（改版原委见 git，2026-07-23）。
第一类 · 确定性买单（判断在"质量"，不在"时机"）：英伟达 / 博通 / 台积电。 共同点是主业地位不靠单一叙事支撑，所以要想清楚的是质量能不能持久（英伟达＝利润率持久性、博通＝客户集中、台积电＝地缘尾部），而不是"现在贵不贵"。台积电的低倍数是对地缘尾部的补偿，不是白送。
第二类 · 执行期权（判断在"能不能兑现"，赔率天然薄）：AMD / Marvell / Vertiv。 共同点是现在的价格里已经装了一个尚未发生的未来（AMD＝12GW 订单转化、Marvell＝FY28 翻倍、Vertiv＝AI capex 多年不退）。这类只当高弹性小仓位、控仓位上限；它们的三情景区间跨度也是本表最宽的。
第三类 · 我自己的反向 DCF 认为被错杀（必须同时答"市场知道什么"）：谷歌 / 微软 / Meta。 —— 谷歌：市场怕搜索被 AI 侵蚀；我的变体是侵蚀速度被高估、云与 TPU 的复利被低估（台账 L-07）。市场可能知道的（2026-07-30 补齐，四条）： ① 我盯的那两个数，恰好都可能在颠覆真发生时还看起来好。 认错条件写的是"搜索查询量或广告单价连续两季下滑"。但 AI 问答替换的不是份额，是分发形态——搜索广告的钱来自"用户看到一串结果、点其中的广告"，问答的形态是"一个答案"。查询量可以继续涨（本季 +17%），而"能插进广告的那部分查询"占比在掉，而谷歌不披露后者。这条认错线可能犯的正是 Meta 那条犯过的错：盯了自己看多的理由，没盯市场怕的那件事。（按宪法 v1.13 的读数三问，"可插广告查询占比"属于第一档根本不存在那一类；能用的代理见台账留痕。） ② 云 +82% 里有多少是自己左手倒右手。 谷歌给 Anthropic 供 TPU（约 100 万片 Ironwood）、同时持有 Anthropic 权益（约 14%、硬顶 15%）〔均为媒体转述〕。若云的加速有相当一块来自一个自己持股的交易对手，它就和 Oracle-OpenAI、英伟达-CoreWeave 同族＝循环收入，而谷歌不披露云收入的客户构成。我把云 +82% 当成"AI 在替谷歌赚钱"的头号证据，这一条正好打在那个证据上。 ③ 发股 $496 亿本身就是管理层的信号。 全球现金流最厚的公司之一开始发股支付 AI 开支——要么自有现金流不足以支撑这个节奏，要么管理层认为股价高到值得发。两种解释都不利于"被冤枉"这个论点。 ④ 账面利润是双向放大器。 账面净利 $1,121.9 亿里 $980 亿是其他收益（主要是含 Anthropic 的持股重估）。我已经只用营业利润，但价格不一定——模型层估值一旦回调，账面利润会剧烈反转，而被动资金和多数读者看到的就是那个数字。 —— 微软：市场疑巨额资本开支的回报；我的变体是 Azure 高增可持久（L-08）。市场可能知道的（2026-07-30 补齐，四条）： ① 在手订单的构成不披露，而质量比数量重要。 $6,780 亿（+84%）、平均久期约 2.3 年——谁付这笔钱？公司不说。 若其中很大一块是 OpenAI 的 Azure 采购承诺（约 $2,500 亿〔媒体转述与前期披露〕），那"在手订单跑在资本开支之前"就不是我读到的那个安慰，它和 Oracle 的 $6,380 亿在手订单是同一个问题（交易对手集中度，台账 L-14）。我把 +84% 当成本季最有力的新弹药，这一条正好打在它上面。 ② 权益法是双向的，而公司自己把它归为噪音。 FY2026「其他收入」含 $65 亿 OpenAI 净收益，公司原文说主要是重组带来的稀释收益＝非现金、一次性（FY2025 是 −$48 亿）。权益法同时意味着微软要按份额承担 OpenAI 的亏损。而微软的自定口径专门把这一项剔掉——公司自己在告诉你它不认为这是价值驱动。 一旦重估收益不再重复、而亏损份额继续，这块会从 +$50 亿翻成持续拖累。 ③ 把资本开支变成租赁，是把折旧风险换成刚性支付义务。 租赁承诺（含推算利息）$4,435.06 亿（一年以上 $4,110.95 亿）、采购承诺 $1,940.60 亿（含不提货也要付钱的合同）、全年新增融资租赁使用权资产 $246.08 亿。折旧可以在需求转弱时慢慢摊，租金和不提货也要付钱的合同不能。 这正是把"软着陆"变成"利润率塌陷"的机制。 ④ 营收 +18%、营业利润也只 +18%。 市场读出的可能不是"增长好"，而是"增量资本回报率在下降"——Azure 的每一块增量收入，要比 Office 的每一块增量收入贵得多的资本。一家高增长公司可以在继续增长的同时被正确地降低倍数。 —— Meta：市场按"capex 没有外部收入对应项"给它折价；我的变体是这个恐惧过度了（L-06）。市场可能知道的（2026-07-23 补，2026-07-30 被证实了一半）：Meta 的 capex 大半是防御性支出——云厂商的卡能对外租，Meta 的只能自用，所以同等投入强度下回报天然差一档，低倍数可能是合理折价而非错杀。Q2'26 就是这个答案的第一份账单：同一个季度，微软自由现金流约 $196 亿、Meta 只剩 $7.84 亿。这条判断已因此从 60% 降到 50%。 —— ✅ 红队 A1 的欠账已于 2026-07-30 全部补齐（Meta 07-23、谷歌与微软 07-30）。三条补完之后浮出一个共同形状，值得单独记：三家的"市场可能知道的"最硬的那一条，都不是"公司会变差"，而是"我用来支持论点的那个证据本身有问题"——Meta 是"资本开支是防御性的"（打在"折价过度"上）、谷歌是"云 +82% 里可能有自己左手倒右手"（打在我的头号证据上）、微软是"在手订单构成不披露"（打在我本季刚拿来当弹药的那个数上）。认真写这一段的价值就在这里：它逼你去攻击自己最喜欢的那条证据，而不是去列公司的一般风险。
第四类 · 需要专门镜头才能读的（用错镜头会得出相反结论）： —— 美光：周期股。低 PE 可能是周期顶陷阱——先问分母 E 处在周期什么位置，再看倍数。头号变量＝可持续毛利率。 —— Oracle：重资产买建期。PE 低 ≠ 便宜，看 FCF 不看 EPS。2026-07-23 更新（走 Part 3·M 后）：① 现价已跌进我自己的熊市区间（档位见下方自动表）——但"价进熊市区间"不等于便宜：FY2026 10-K 第一档显示债务一年 +$370 亿、债务+租赁/EBITDA ≈ 5.3x、GAAP 净利里 16.4% 是投资收益（分母还要再打折）。② 关键判断已从"FCF 何时转正"收敛为"FY2027 capex 是否见顶（≤$556.63 亿）"——因为经营现金流已被证明能一年多出 $111 亿，FCF 正负几乎完全由 capex 决定。③ 台账 L-09 概率上调到 70%，但同时确认这条论点的交易价值已接近零（它预言的"市场从 EPS 镜头切到 FCF 镜头"已经完成）。"论点成立"和"论点还值钱"是两件事——相反读法已正式立账为「Oracle：跌够了没有」（L-20，35% 低信念·刻意的反向对）：与「现金流转正前不接」（L-09）构成对赌对，到期各按各的认错条件打分，谁都赖不掉。
一句话：第一类看质量、第二类控仓位、第三类是"我的 DCF vs 市场的恐惧"的判断题（且必须先答出市场知道什么）、第四类先换对镜头再看价。任何一类都不因为"价格跌了很多"而自动变成买点。
二·B、2026-07-30 七份估值之后：五家收敛到公允区，两家带大溢价（2026-08-06 补入 Palantir 与 AMD，共九家）
7 月 29 日那批财报之后动了七份估值——六份重算（各自另存 v2，旧版保留作快照）+ 泛林第一次建。把"现价 ÷ 我自己算的概率加权合理价"排在一起看，出来一张很干净的图：
| 标的 | 视野 | 三档（坏 / 中 / 好） | 概率加权 | 现价 ÷ 加权 | 现价要成立，好情形概率得多少（我给多少） | 一句话 |
|---|---|---|---|---|---|---|
| AMD ⭐ | FY2027 | $198 / $317 / $509 | $335 | 1.45 倍 | 约 89%（我给 25%） | 2026-08-06 新增；记分牌上要求最高的一家，且三档已扣掉权证稀释 |
| Arm | FY2029 | $70 / $156 / $250 | $154 | 1.46 倍 | 约 80%（我给 25%） | 溢价最大的一家（视野最远，拉齐后更高） |
| 泛林 | FY2028 | $83 / $180 / $304 | $182 | 1.39 倍 | 约 68%（我给 25%） | 本批第二贵；价格只 price 了两个故事里的一个 |
| Palantir ⭐ | 现值（十年 DCF 折回今天） | $37 / $89 / $174 | $97 | 1.29 倍 | 约 53%（我给 25%） | 2026-08-06 新增；全表唯一按现值算的一家，见下方第 5 条 |
| Vertiv | 2028 | $107 / $211 / $336 | $211 | 1.06 倍 | 约 32%（我给 25%） | "最贵"标签失效，倍数已腰斩 |
| Meta | 2028 | $344 / $616 / $974 | $606 | 0.97 倍 | 约 16%（我给 20%） | "最便宜超大厂"不成立了 |
| 高通 | FY2028 | $96 / $171 / $298 | $170 | 0.92 倍 | 约 11%（我给 20%） | 期权仍白送，但地板变薄 |
| Equinix | 2028 | $836 / $1,155 / $1,482 | $1,141 | 0.88 倍 | — | 便宜的结论对倍数不稳健 |
| 微软 | FY2028 | $358 / $520 / $696 | $507 | 0.77 倍 | — | 折价最深，但全靠"倍数会修复" |
⚠️ 横比时必须看"视野"那一列：五家是两年（2028／FY2028），Arm 是三年（FY2029）。目标价是未来某年的价，直接和今天的价比等于没折现——所以视野更远的那一家，它的"现价 ÷ 加权"是被低估的。换句话说 Arm 的 1.46 倍如果拉到同视野会更高，不会更低。（这个口径不一致是 2026-07-30 重算微软时才发现的，已记在那份报告的维护日志里。）
六条读法：
- ⭐ 2026-08-06 补入两家之后，这张表的头部换人了。 按「现价要成立所需的好情形概率」排，AMD 的约 89% 已经超过 Arm 的约 80%——而且 AMD 那 89% 是在三档都已经扣掉权证稀释之后算出来的（不扣的话牛市档是 $607、要求会低一截）。记分牌上要求最极端信念的标的，现在是 AMD 不是 Arm。
- 但两家贵的性质不同，别混为一谈：Arm 是「愿景被全额计入价格」，AMD 是「订单会兑现，但兑现本身要付股权」。Arm 的风险是故事不成真；AMD 的风险是故事成真了、每股收益还是到不了共识那个数——后者是本库第一次遇到的形状，也是为什么 AMD 那份重算要把股数改成逐档设定。
- 这一批财报把"折价/溢价"这件事整体拉平了。 四家落在 0.88–1.06 倍之间——在这个区间里争论贵贱没有意义，赔率不构成 edge，能构成 edge 的只有对具体机制的判断（Meta 的增量利润率、高通的非手机增速、Vertiv 的利润率、Equinix 的资金缺口）。
- 例外是两家，而且都很显眼：Arm 要让现价成立需要好情形概率约 80%（我给 25%），泛林需要约 68%（我给 25%）。这两家是本批里唯一「赔率本身还是判断内容」的标的——分别是「Arm：愿景已全在价里」维持 65% 与「设备商：回不去的中国」上调到 60% 的定量底座。⚠️ 泛林那份必须打折读：它与那条判断互相加强（我押中国结构性流失，而估值的熊市情景第二条腿正是中国继续流失）＝可能的确认偏误，已在报告诚实边界里标明。
- Arm 与高通仍是镜像，而且比 6 月更极端：同一天重算，Arm 需要约 80% 的好情形概率，高通只需约 11%。两家的转型不确定性其实相当——一家把愿景全额计入了价格，一家几乎没为转型付钱。
- 微软是折价最深的一家（0.77 倍），但它的折价性质和别家不同——它几乎全部依赖"倍数会修复"。 三档倒推出来的隐含倍数全部落在 15–20 倍窄带（按基准分母是 17.3 倍，与今天的前瞻倍数几乎一样）。也就是说市场并不认为微软的盈利路径有问题，它只是不打算给这家公司再评级。 那份重算还有一个意外结论：一整个财年的新数据几乎没有移动 v1 的区间——这只股票的问题从来不是"值多少"，而是"愿意给多少倍"。
- ⭐ Palantir（2026-08-06 补入）是全表唯一按现值算的一家，所以它那个 1.29 倍最该被当真。 上面七家给的都是未来某年的目标价，直接和今天的价比等于没折现——这正是这张表最大的口径病（见表下的⚠️）。Palantir 走的是十年 DCF、结果已经折现回今天，所以它的"现价 ÷ 加权"不需要打任何折扣。换句话说：表里其余各家的倍数都偏低，而 Palantir 的 1.29 倍是实数。 把这一点摊开看，本库目前的贵贱排序应当是：Arm（拉到同视野后 >1.46）> 泛林（>1.39）> Palantir 1.29（实数）> 其余四家的 0.88–1.06（实际比这更高）> 微软 0.77（实际比这更高）。
- 另一条 Palantir 特有的读法：它这一季是财报季全库最好看的一份（增速加速到 +93%、增量营业利润率 69%、稀释改善、循环合同确认归零），而重算后基准只从约 $80 挪到约 $89（+11%）、同期股价也涨了约 11%——赔率一点没动。 原因是终端价值占内在价值约三分之二，它由高增的持续期决定，不由某一季的斜率决定。这与微软 v2 那次"一整个财年的新数据几乎没移动区间"是同一种现象，两家一贵一便宜，却给出同一条教训：好季度不改变赔率，改变赔率的是持续期的证据。
⚠️ 三档与加权价来自工具/估值.py按各自工具/估值假设/<代码>.json产出、可复现；假设是我的判断、会错。现价为二档（报价快照.md，2026-07-30）。
三、下手前必须先想清的一件事：相关性
这 11 家大多仍是同一笔押注——AI capex 超级周期。 买多家 ≠ 分散，ROI 缺口若破裂它们一起跌——尤其芯片/电力链（英伟达/博通/台积电/AMD/Marvell/美光/Vertiv）相关性极高。部分例外：谷歌/微软有非 AI 的现金牛（搜索/Office）垫底，是这篮子里最接近"对冲"的；Oracle 更受自身 FCF/债务节奏驱动。但整体仍高度同向。 → 真正的"分散"在于：① 控制整体 AI 敞口的总仓位上限；② 在"合理价龙头"和"高弹性期权"之间做仓位差异，而不是均摊；③ 配一点不靠 AI capex 的资产才叫对冲（谷歌/微软只算"半个对冲"）。
→ 这笔共同押注的六种结束方式 + 领先指标 + 预承诺动作：报告/2026-下行剧本-AI周期六种终局.md（下手前过一遍高频信号层=宪法 Part 3·K 体制检查）。 → 表里的大 backlog/RPO 先问"钱从哪来"：关系表.md 的资本绑定类边（＝资金边，2026-07-24 并入主表）+ 报告/2026-专题-循环融资与资本结构.md（Oracle/CRWV/AMD/美光的订单簿共享同一交易对手 OpenAI）。
四、纪律（任何一家都不破）
- 先模拟盘跑半年，让判断和真金分开，验证有效再加码。
- 单一标的有仓位上限；高弹性（AMD/Marvell/Vertiv）尤其控制。
- 每个买入论点都带 kill signal（上表最后一列），触发就重审，不恋战。
- 价格会漂——动手前回原始来源核现价 + 现倍数（决策级数字只认第一档）。
五、我不替你决定什么（这才是你的 alpha）
- 买不买、什么价、押哪个情景——是你的 judgment。
- 我给的是"该想清楚什么（第④列）+ 该盯什么（第⑤列）+ 现价 price 了什么"。
- 每家的核心判断都没有标准答案：英伟达=利润率持久性、台积电=地缘尾部、博通=客户集中、AMD/Marvell=执行与口径、Vertiv=capex 持续、美光=可持续毛利率（周期 vs 结构）、Oracle=FY2027 capex 是否见顶（2026-07-23 由 Part 3·M 裁决从"FCF 转正时点"收敛而来）、谷歌=搜索耐久性、微软=Azure 持久性、Meta=增量营业利润率能否回到 20% 以上（2026-07-30 由 Q2 财报从"AI 提效 vs capex 拖累"收敛而来——原表述太含糊，落不到一个数上）。你选边并给依据，就是 edge 的来源。
非投资建议。本表是决策框架，不是推荐。
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谁的论证依赖这一页。引用数少 = 这页还没被库消化（或该并掉）。