ASML Holding (ASML)
所在层：第 6 层（半导体设备——光刻，EUV 独家） 最近更新：2026-06-26
一句话定位
全产业链真正的独家咽喉。 EUV 光刻机 100% 由 ASML 制造——没有它，先进 AI 芯片根本造不出来。它比台积电更上游、更不可替代：台积电还有三星/Intel 在追，ASML 在 EUV 上没有任何对手。买它=押"全世界先进芯片制造总量"，且垄断地位最硬。
商业模式
- 卖光刻机（DUV + EUV + 下一代 High-NA EUV）+ 装机后服务（Installed Base Management，经常性、高毛利）。
- 每台 EUV ~€1.5–3.5 亿、High-NA 更贵；少数客户（台积电/三星/Intel/海力士）、订单制、backlog 深。
- EUV 是技术壁垒极高的"单点垄断"——几十年研发 + 供应链（蔡司光学等）几乎不可复制。
技术与执行
- 核心产品/技术：光刻机（DUV + EUV + 下一代 High-NA EUV）。EUV 用 13.5nm 极紫外光把电路印到几纳米宽，是人类最难的工程之一，全球唯一能造。为什么强：没有 EUV 就没有 5nm/3nm 先进制程 = 全链真正咽喉。
- 技术代际 / 路线图：DUV → EUV（0.33 NA）→ High-NA EUV（0.55 NA，2028 占 EUV 收入 ~1/4），把垄断延续到更先进节点；装机后服务（经常性、高毛利）。
- 技术壁垒为何难攻：EUV = 几十年研发 + 蔡司光学独家供应链，几乎不可复制的单点垄断；客户极少、每台上亿欧元、靠原厂持续服务——换供应商不可能。
- 近期执行（兑现 vs 跳票）：EUV +28%、High-NA 已出 2 台、FY2026 指引上调至 €36–40B、backlog €38.8B。兑现强；中国占比受出口管制降至 19%。
- 技术里程碑（盯）：净订单 bookings（最领先指标，头号）；High-NA 放量；中国占比与国产替代进度。
管理层与资本配置（轻量）
- 执行力（beat/miss）：指引上调并兑现、High-NA 按路线出货；backlog 深、能见度高。
- 资本配置：R&D 重投守垄断；高分红 + 回购；不乱多元化。
- 利益对齐：荷兰上市、机构持有为主；常规激励。
- 一句话评：全链最硬护城河的守护者，执行稳健；主要不可控是 WFE 周期性 + 中国出口管制（地缘），不在管理层。[治理为二档]
收入结构（Q1 2026）
- 净销售 €8.8B；系统 €6.3B + 装机服务 €2.5B；毛利率 53.0%、营业利润率 36.0%
- EUV €4.1B（占 ~65%，+28% YoY），含 2 台 High-NA
- FY2025：净销售 €32.7B、净利 €9.6B
- FY2026 指引上调至 €36–40B；年末 2025 backlog €38.8B（Q4 净订单 €13.2B，含 EUV €7.4B）
- 中国占系统销售降至 19%（Q4'25 为 36%）——出口管制
- 前瞻 PE ~30（高于设备同业 22–25x）[二档]
护城河类型（7 Powers）+ 轨迹
- 独占资源 + 流程效能：EUV/High-NA 几十年研发 + 蔡司光学独家供应链——几乎不可复制的单点垄断（5/5）。
- 轨迹：核心在变宽——High-NA 是下一代独家（2028 占 EUV 收入 ~1/4），把垄断延续到更先进节点。
综合：全链最硬护城河，无可替代
多 / 空
看多：1. EUV 绝对垄断，AI 先进制程的必经之路；2. High-NA 延续垄断到下一代；3. backlog €38.8B + 装机服务经常性收入。 看空：1. 周期性（WFE 是周期生意，订单 lumpy）；2. 中国敞口下降（19%，出口管制；国产替代是长期威胁）；3. High-NA 放量慢且贵；4. 估值 premium（~30x）。 最该盯的 1 个数字：净订单（bookings）趋势 + WFE 周期方向。bookings 是它最领先的指标。
关键关系（详见关系表）
- 客户：台积电、三星、Intel、SK海力士（先进制程都靠它）。
- 供应：蔡司（光学）等独家供应链。
- 竞争：EUV 无对手；DUV 有尼康/佳能（落后）。
- 威胁：中国国产替代（长期、目前差距大）。
更新日志
- 2026-Q1：净销售 €8.8B，EUV +28%，FY2026 指引上调至 €36–40B；中国占比降至 19%。
来源：ASML Q4 2025 财报、ASML IR 6-K、StockOpine Q1 2026（经营数据第一档，估值二档）